Впереди глубокая коррекция
Банк России на заседании 6 июня снизит ключевую ставку или по меньшей мере даст четкий сигнал о грядущем смягчении политики, считают эксперты, опрошенные «Ъ-Инвестициями». По их мнению, замедление российской экономики происходит стремительными темпами и без должной реакции говорить придется уже не о «мягкой посадке», а о риске рецессии. Впрочем, даже при снижении ставки российскому рынку акций вряд ли удастся удержаться на текущих уровнях, а последствия замедления затронут всех участников, предупреждают аналитики. В пользу смягчения По мнению опрошенных «Ъ-Инвестициями» аналитиков, для того чтобы совет директоров ЦБ на ближайшем заседании пошел на первое с 2022 года снижение ключевой ставки, сложились уже все условия. По словам управляющего директора «Газпромбанк Private Banking» Егора Сусина, «практически все» показатели идут по нижней границе прогноза Банка России, который регулятор опубликовал на заседании в мае, или ниже. Речь, в частности, о сезонно-сглаженной инфляции, которую ЦБ во втором квартале ожидает около 7%. Сейчас она опускается ниже 6%, указывает господин Сусин. По данным Банка России, скорректированным на сезонность, в апреле 2025 года инфляция составила 6,2%. «Это вдвое ниже, чем те уровни, при которых ключевая ставка поднялась до 21%, а в мае, по-видимому, замедление продолжилось»,— отмечает главный экономист «Т-Инвестиций» Софья Донец. По ее мнению, наиболее вероятный сценарий — снижение ставки ЦБ на 100–200 базисных пунктов, то есть до или ниже 20% годовых. «В пользу снижения говорит и торможение в экономике. Мы еще не в рецессии, но движемся в сторону существенного замедления. Дальше уже будет переохлаждение», — предупреждает аналитик. По нижней границе прогноза ЦБ идут показатели экономической активности, включая динамику денежной массы, указывает господин Сусин. По данным регулятора, скорректированным на сезонность, в апреле 2025 года денежная масса сократилась на 0,4%, а за три месяца выросла всего на 1,8%, что существенно ниже целевого показателя на 2025 год в 5–10%. С начала года показатель увеличился на 0,2%, что соответствует его динамике в 2016–2019 годах, когда инфляция была вблизи целей ЦБ, отмечает эксперт. В первом квартале 2025 года рост ВВП составил 1,4% год к году, оценивал Росстат. Результат оказался хуже ожиданий Минэкономразвития (1,7%) и прогноза ЦБ (2%) и существенно ниже значений четвертого квартала прошлого года, когда экономика выросла на 4,5% в годовом выражении. По мнению главного экономиста «ПФ Капитала» Евгения Надоршина, это уже не «мягкая посадка», о которой говорят российские власти, а «довольно стремительное снижение». «И темпы этого снижения говорят о том, что преодолеть ноль и спуститься в рецессию не так-то сложно. Я ожидаю, что это произойдет уже в середине года, то есть летом», — говорит аналитик. Вероятность того, что Банк России в июне начнет устойчивый цикл смягчения денежно-кредитной политики, невелика. Однако, по словам господина Сусина, у регулятора появилась возможность скорректировать ее «избыточную жесткость», чтобы прервать «то ужесточение, которое происходит инерционно».
Осторожный подход При альтернативном сценарии Банк России сохранит ключевую ставку на уровне 21%, но прямо обозначит готовность рассмотреть снижение уже на следующем заседании. В складывающихся экономических и монетарных условиях регулятор может «достаточно комфортно послать сигнал о возможном снижении ставки в ближайшее время, еще не беря на себя обязательств», считает господин Надоршин. Несмотря на замедляющуюся инфляцию, инфляционные ожидания россиян остаются «достаточно высокими», поэтому Центробанк может занять выжидательную позицию, считает директор по стратегии «Финама» Ярослав Кабаков. В пользу такого сценария говорит и крайне высокая неопределенность на глобальных рынках, в том числе энергетическом, добавляет господин Сусин из «Газпромбанк Private Banking». Если мировая экономика замедлится, это ударит по российским экспортным ценам, в первую очередь на нефть. В результате приток валютной выручки сократится, а рубль ослабнет, разгоняя инфляцию, поясняет аналитик. В нормальной ситуации снижению ключевой ставки должен предшествовать соответствующий сигнал, но на последнем заседании Банка России 22 мая его не прозвучало, продолжает господин Кабаков. Если регулятор все-таки пойдет на смягчение денежно-кредитной политики, это, по мнению эксперта, будет говорить о «форс-мажорных факторах» в экономике, например в части бюджетных доходов, а также о возросшем давлении на ЦБ «со стороны профильных министерств и бизнеса». Ранее на этой неделе Bloomberg, ссылаясь на неназванных российских чиновников, сообщил, что председатель Банка России Эльвира Набиуллина сталкивается с «растущим давлением» со стороны правительства и крупных компаний из-за опасений, что высокая ключевая ставка начинает негативно сказываться на российской экономике. Излишняя жесткость Наименее вероятный сценарий, по мнению аналитиков, — повышение ключевой ставки до нового исторического рекорда. Чтобы это произошло, должна сложиться «экстраординарная ситуация, произойти финансовый шок, который создаст условия для оттока депозитов из банковской системы, как было в 2014 или 2022 годах», отмечает господин Сусин. По его словам, в последние два месяца реальная процентная ставка составляла около 15% — это «очень высокая ставка в историческом контексте». В такой ситуации сложно представить, что именно может спровоцировать новое ужесточение денежно-кредитной политики, говорит эксперт.
«Потенциальное повышение ставки можно рассматривать ближе к июлю—сентябрю, если появятся дополнительные факторы, например рост бюджетных расходов», — говорит господин Кабаков. Эксперт напоминает, что цели специальной военной операции на Украине «пока не достигнуты», а если оборонные статьи бюджета снова начнут расти, это будет подстегивать инфляцию и потребует реакции ЦБ. Что будет с рынком Опрошенные «Ъ-Инвестициями» аналитики сходятся во мнении, что решение ЦБ по ставке может улучшить экономическую динамику, но кардинально ситуацию не изменит. «Даже при снижении ставки рассчитывать на сохранение текущих уровней индексов — как рублевого Мосбиржи, так и долларового РТС — не приходится. Впереди существенная коррекция, глубокая и, возможно, продолжительная», — убежден господин Надоршин из «ПФ Капитала». Уровни капитализации компаний, рыночные мультипликаторы и значения фондовых индексов, по его мнению, «неадекватны тем обстоятельствам, в которых оказалась российская экономика». «Даже если Банк России снизит процентную ставку, мы все равно останемся в режиме достаточно жесткой денежно-кредитной политики, не менее жесткой, чем в последние несколько кварталов. В этих условиях фондовый рынок, скорее всего, будет реагировать неоднозначно как на ближайшее решение ЦБ, так и на последующие», — полагает господин Сусин.
По мнению господина Надоршина, одна из главных угроз — политика президента США Дональда Трампа, которая «несет очень много негатива мировой экономике». Неопределенность приводит к удешевлению сырья, замедлению торговли и снижению спроса со стороны контрагентов, что сказывается на курсе и повышает риски рецессии. В итоге, как предупреждает экономист, «страдать в том или ином объеме придется всем: и тем, кто экспортирует, и тем, кто импортирует, и тем, кто работает на внутренний спрос». При этом в моменте реакция котировок на решение Банка России будет проявленной. На фондовом рынке царит «очень волатильная повестка», ожидания участников разделились, поэтому 6 июня могут произойти и резкий рост, и существенное снижение, говорит госпожа Донец. Если рынок получит позитивный сигнал, индекс Московской биржи может отскочить выше 3000 пунктов и даже приблизиться к 3500 пунктам, прогнозирует господин Кабаков из «Финама». Однако отыгрывать решение ЦБ будут в первую очередь спекулянты. Если же говорить о фундаментальных изменениях, то в отчетностях компаний июньская ставка отразится только в следующем периоде, то есть не раньше сентября-октября, отмечает эксперт. Что делать инвесторам В таких условиях инвесторам стоит обратить внимание не на акции, а на долговые инструменты с фиксированной доходностью, считают аналитики, опрошенные «Ъ-Инвестициями». «Даже таким сверхконсервативным инструментом, как облигации с постоянным купоном, можно спекулятивно отыграть и смягчение сигнала, и снижение ключевой ставки», — говорит господин Кабаков. Для розничных инвесторов наиболее интересным инструментом сегодня являются достаточно длинные ОФЗ (облигации федерального займа), считает господин Надоршин. По его оценке, такие бумаги хорошо себя проявят как в средней, так и в долгосрочной перспективе — от четырех лет и выше,— а также позволят инвестору не брать на себя корпоративный риск и не переживать о финансовых показателях. «Неважно, будут ли сужаться спреды, меняться платежеспособность и уровень долговой нагрузки. У нас есть соотношение госдолга к ВВП и доля расходов на обслуживание долга в структуре бюджета. Оба показателя остаются достаточно комфортными, чтобы не переживать за них несколько лет, особенно при текущие экономической политике, очень осторожной в части наращивания дефицита бюджета», — отмечает господин Надоршин. Впрочем, для тех, кто формирует долгосрочные портфели, рынок акций сейчас выглядит «интересно и дешево», добавляет господин Кабаков. По его мнению, текущие котировки выглядят привлекательными для тех, кто готов удерживать инвестиции «не две недели, а хотя бы пару лет». Тимур Батыров |
